百联集团履行避免同业竞争承诺，注入优质专业零售资产。上海三联集团始建于1956年，是国内专业经营钟表、眼镜、照相器材零售批发的企业集团，旗下有五大百年老字号品牌(亨达利、亨得利、吴良材、茂昌、冠龙)，专业连锁门店数百家，在眼镜行业市场份额稳居前列，规模优势、网点资源与经营业绩优秀。2013年三联集团营收8.9亿元，净利润1.75亿元，净资产3.38亿元。

三联集团估值不贵，注入后能增强上市公司盈利能力，利于长远发展。三联集团40%股权作价5.86亿元，相对公司2013年业绩的PE估值为8.37倍，对于一个拥有众多百年老字号品牌的专业零售龙头，我们认为估值并不贵。本次注入的三联集团40%股权相比臵换出的主要资产联华超市14%股权，盈利能力更强(联华超市净利润：2013年、2014年1－9月分别为0.55、0.51亿元，三联集团净利润：2013年、2014年1－8月分别为1.75、0.61亿元)，能改善公司资产结构，提高公司持续盈利能力。预计本次交易完成后，将增厚公司2015年及以后业绩约0.3－0.6亿元。

公司是国企改革重要受益标的。作为上海零售龙头，其规模、渠道等优势突出，许多商业项目位臵稀缺且成本低，当前净利率2.3%，若机制、激励能有效突破，则未来业绩提升空间大。

受益迪斯尼项目推进。公司在迪斯尼周边有较多购物中心，有望显着受益迪斯尼开园后的客流增长与购物中心物业升值。

估值建议

考虑三联集团注入后的业绩增厚，上调2015年盈利预测3.6%至0.72元，当前股价对应2015年PE约24.1倍。

重申推荐。公司商业物业资产价值突出(保守测算每股NAV值约27.2元)，且受益国企改革进展、迪斯尼推进等带来的事件性机会。考虑估值切换及三联集团注入后的盈利能力提升，上调目标价51%至23.1元，约为公司每股NAV值的0.85倍。

风险

消费持续不景气，联华超市四季度业绩恢复情况低于预期。