债市“久旱逢甘霖” 降准后仍需谨慎

央行意外之举犹如甘霖洒在久旱的银行间市场，靴子的落地或将给债券市场预期以“兴奋剂”的促动作用，但笔者认为不可就此盲目乐观，因为即便市场流动性紧张的局面有所改观，短期内对短端债券有引导作用，但是中长期债券收益率走势仍取决于政策面转向的明确信号。

从去年11月底降准以来，市场的预期就从未消除过。对于上次降准，不少专业研究机构认为将开启降准通道，但事实证明那次只是配合全球主要央行应对危机，向市场注入流动性的个体性行动。春节前银行间市场资金面的骤然紧张使市场成员翘首以盼降准来临，但央行出乎市场意料地以逆回购应对流动性紧张，使市场成员绷紧的神经得不到任何舒缓，因为逆回购只解“近渴”。春节后，决策层的讲话就不断地向市场传递着耐人寻味的信号，其中最有分量的当属温总理在中南海召开的座谈会上提到的“预调微调从一季度就要开始”的言论。对于高层讲话后第一次出台的具有实质性和指导意义的货币政策，这对改善市场预期以及研判今年政策的走向是具有积极意义的。

需要指出的是，此次降准仍然是在流动性严重趋紧的背景下出台的，但笔者认为平复市场利率的高企，从而降低利率中枢，恢复企业融资意愿，激发贷款需求使流动性回到实体经济，可能此次降准的最主要目的，也切合“保增长”的基调。此次降准，虽可短期内缓解市场对流动性的担忧，但笔者认为对银行间债券市场仍应谨慎乐观。

第一、此次降准后释放出来的资金大约在4000亿，但从年初至今法定准备金实际增加也大约在4000亿。换句话说，两者基本相当，整个银行的超储率又回落至年初水平。因此回购利率短期在降准以及国库现金招标的刺激下会回落，但空间有限，除非央行继续停发央票和持续地净投放；

第二、在全年保增长的基调下，经济增速下滑将得以放缓，通过降准投放流动性支持经济只是宏观政策的目标之一，为巩固控制通胀的成效，今年绝无可能放开流动性，因此债市在降准的短期刺激下或将修正2月份以来收益率调整的幅度，而震荡势将成为今年的常态；

第三、目前主流观点认为货币政策处于放松的前期，CPI回落趋势愈发明显，但笔者认为通胀仍不可掉以轻心，实体经济的复苏对上游需求与价格的拉动是显著的，中央政府至今仍强调调控楼市以防通胀抬头可见一斑。

降准首日，市场整体仍处于谨慎观望的态度。由于降准24日才正式实行，上午资金面仍无大的改观，债市卖盘在预期改善的影响下大幅调低卖出收益率，而买盘报价收益率较上周五略有下调，但买卖双方的报价相距甚远，显示买盘的谨慎，直至午盘成交才稍显活络，成交利率以及做市商双边报价均未出现大幅回落，比如10年政策性金融债仅回落3个基点左右，成交在4.03~4.05%附近，10年国债也成交在3.5以上。

笔者认为，此次降准的积极因素或促使债市延续“小牛”行情，但目前债市收益率依然处于历史均值的下方，近半个月的调整行情只是在降准政策的出台予以中断，因此仅仅降准导致收益率大幅回落的概率不大。在2月份经济数据公布之前，如果处于政策真空，债市收益率总体或将震荡下行，对于下行空间仍谨慎乐观对待，除非资金面或政策面有更为实质性的利多因素刺激，才能激发市场做多的热情。