风险提示：

农产品价格、油价、化肥需求大幅下滑风险；市场估值中枢下行风险。 （中金公司）

两大重点公司解析

冠农股份一季报点评：罗钾收益如期释放，公司业绩大幅增长

冠农股份 600251 农林牧渔类行业

研究机构：中信证券 分析师：刘旭明 撰写日期：2011-05-03

罗钾公司投资收益大幅增加，推动2011年1季度业绩同比增加n倍，实现EPSO.2元。1季度罗钾公司贡献投资收益约9400万，相当于EPSO.26元；同比和环比分别增加4.2倍和1.5倍，是冠农股份业绩同比大幅增长、环比去年4季度扭亏的重要原因。主业淡季收入低，不能覆盖期间费用。1季度参股的国电开都河水电公司为经营淡季，投资收益贡献较少。

罗钾公司2011年1季度业绩如期释放。与市场对“钾肥项目投产即达产”的简单理解不同，一般新建钾肥项目需要2一3年才达到正常生产状态。而从财务角度，钾肥固定成本高，投产到达产期间的低生产负荷必将带来高财务成本(非现金成本)。在金融危机等“人祸天灾”导致整体化肥行业异常波动的背景下，罗钾公司业绩表面上“非正常”。去年底项目达产，好于行业水平，管理团队综合优势得以体现。因而业绩相应在今年1季度释放。罗钾硫酸钾1季度销量同比增加约6成，不足40万吨；市场销售均价同比增长3成，超过3100元/吨；负荷提高，吨完全成本下降约2成。目前市场价格上涨至约3300元/吨，后续仍有望跟随氯化钾价格上涨。现有项目生产正常，成本仍有下降空间。二期60万吨/年硫酸钾项目预计年内将启动，未来成长可期。

国内钾肥4月如期涨价，3季度价格有望补涨。4月下旬，施肥而非备肥拉动化肥市场的观点得以验证，国内钾肥价格基本小幅涨至进口合同价格水平。国际钾肥市场强势超预期，短单市场价格全面上涨至510一560美元/吨。预计中国下半年氯化钾进口合同价格有望补涨80美元/吨，罗钾公司硫酸钾将有望跟随氯化钾上涨。

1季度主业淡季，仍拖累业绩。2010年年底番茄酱等主业计提约4000万存货跌价准备，2011年农产品加工主业轻装上阵。1季度是农产品加工传统淡季，营业收入环比去年4季度旺季下降82%，同比增长16%，毛利同比和环比分别下降5%和81%。经历去年下半年集中抛货(奥运会限外国人入境、金融危机和两年保质期共同作用的结果)，目前番茄酱行业仍低迷，预计下半年行业将可回归正常而好转。

风险因素：罗钾公司销售策略决定业绩受益涨价的幅度。

维持“买入”评级。钾肥行业景气滞后回升，预计罗钾公司投资收益仍将大幅增长；水电公司投资收益也将有望在明年再上新台阶；新疆本地矿产将成为公司新的资源拓展方向；农产品加工主业有望摆脱金融危机影响，盈亏相对较小且稳定。预计2011、2012年冠农股份EPS分别为1.4和2.04元。给予2011年动态市盈率25倍，目标价35元。

盐湖股份：产品价格上涨提升业绩

投资要点

1、备受关注的钾肥下半年进口谈判已取得进展，中国与BPC公司达成的供货价格为中国到港价470美元/吨，较上半年400美元/吨的价格上涨了17.5%，合同量为60万吨。另外俄罗斯两大钾肥生产商乌拉尔钾肥与西利维尼特合并完成，去年两公司氯化钾总产量达到1030万吨，总出口量达到830万吨，约占全球出口总量的21%～22%，合并后成为世界第二大钾肥生产商。随着钾肥产业集中度的提高，未来钾肥巨头在钾肥价格谈判中的话语权也将进一步提升。

2、470美元的到港价相对于国内售价3250元-3300元/吨左右，与盐湖股份60%KCl3100元/吨的销售价格还存在着一定的价差；且目前国内港口钾肥库存为55-60万吨左右，处于历史较低水平，因此我们认为国内钾肥生产企业未来上调价格的可能性较大。

综合评价及评级调整：

作为国内最大的氯化钾生产企业，盐湖股份目前产能230-250万吨，2012年百万吨项目投产后产能达350万吨，我们上调公司2011年、2012年EPS至2.30元、3.17元，目前公司11年、12年市盈率分别为25.6、18.6倍。虽然公司相对于化工股的平均市盈率较高，但由于公司的钾肥生产销售在国内处于垄断地位，因此我们仍然维持其买入评级。

风险提示：

农产品种植面积大幅减少，影响化肥施用 （民族证券）

中信国安：资源，信息服务和地产三驾马车

中信国安 000839 综合类

研究机构：方正证券 分析师：邓新荣 撰写日期：2011-06-20

盈利预测与评级

基于公司的丰富的资源、完整的锂电产业链以及信息服务的优势，我们预测公司2011-2013年EPS为0.19元、0.27元和0.36元，由于初次覆盖此公司，暂不予评级。

风险提示

公司盐湖综合利用开发进度不及预期；三网融合推进速度不及预期；房地产行业进一步调控可能会对公司业绩产生影响。

ST欣龙

投资亮点

1、非织造行业龙头：公司目前从事多种非织造材料及其深加工产品的生产销售，已形成非织造行业的资源优势、品质优势、规模优势、技术优势，是中国非织造材料行业的龙头企业。公司重点研究的项目包括水刺、纺粘、熔喷及其复合非织造等先进工艺技术，主要生产高附加值的功能性水刺非织造材料及“三抗”手术衣、手术洞巾、细菌屏蔽布等医疗用材料，如木浆水刺非织造材料、纯棉水刺非织造材料、医疗卫生防护服、复合弹性绷带、印花水刺非织造擦布等。

2、定向增发+水刺非织造材料：2010年8月公司拟以不低于4.48元/股定向增发不超过2亿股，海南筑华拟认购不低于2000万股、不超过6500万股。2010年9月3日股东大会通过增发方案。

3、无纺产品：公司进入无纺产业已经十多年，技术研发方面处于国内领先水准，现有产品质量属上乘，并受到国内外客户的一致好评；同时，公司已研发储备了一批技术含量高、产品市场潜力大的优秀项目。公司自主设计开发了可满足多种无纺布卷材后整理工艺生产线，技术上达到国际先进水平。

4、税收优惠：公司被认定为高新技术企业，其有效期至2011年12月12日。 依据有关规定，公司将享受“减按15%的税率征收企业所得税”的税收优惠政策。

5、风险提示：宏观经济波动加大风险；公司熔喷产品因下游产品医用口罩市场疲软，市场需求锐减，销售出现大幅萎缩。

宏达股份转让地产公司股权点评：扫清融资障碍

宏达股份 600331 有色金属行业

研究机构：华泰联合证券 分析师：叶洮 撰写日期：2011-05-16

公告称，公司拟向宏达集团控股子公司—四川宏达世纪房地产有限公司转让其持有成都宏达置成房地产开发有限公司93.1%股权，转让价格为11.33亿元；公司控股子公司—四川华宏国际经济技术投资有限公司拟向世纪房产转让其持有置成房产4.9%的股权，转让价格为5962.88万元。

点评：

减轻资金压力。公司拟建的钼铜项目投资总额高达101.88亿元，项目持续推进面临极大的资金压力。此次地产公司股权转让合计将获得转让价款约11.93亿元，实现转让收益约69944.71万元，合0.68元/股，或将明显缓解当前的资金困境。

清除融资障碍。一季度公司每股经营现金流为-0.36元，资产负债率近80%，自身造血功能出现障碍的同时债务融资又遭遇瓶颈，此背景下权益融资应是符合逻辑的现实选择。然而去年10月开始，证监会已暂缓受理房地产开发企业重组申请，因此转让地产业务将为后期的资本市场运作扫清障碍。

有色金属主业特征越发清晰。公司拟建的4万吨/年钼项目和40万吨/年铜项目均属大型冶炼项目，单就冶炼产能而言，钼产能将超过金钼股份的1.6万吨(钼金属量)；而铜产能将仅次于江铜的90万吨、铜陵的80万吨和云铜的60万吨，再加上现有的20万吨/年的锌冶炼产能，未来公司金属业务不仅在品种上得到拓展，在综合产能上也将迈上新台阶。

维持“增持”评级。在维持2011-13年锌价19000、20000、20500元/吨的假设下，基于此次较大额的地产转让收益，我们调整2011-13年EPS 预测分别为0.73、0.50、0.97元。

前期未果的重大资产重组预期始终存在，但大股东的减持动作构成时间制约。我们判断公司的融资需求相当迫切，且地产业务转让扫清了其再融资的障碍，但近日大股东的减持将致开启时间至少在11月10日以后。

风险提示：重组时点无法把握、锌价回落、磷化工复苏再遇波折。

云天化：受累停车及费用大增，业绩同比下滑

云天化 600096 基础化工业

研究机构：华泰联合证券 分析师：肖晖 撰写日期：2011-05-04

受累停车，业绩低于预期。公司11年一季度实现收入21.34亿，同比增长33.8%，净利润1592万元，同比下降77.18%，每股收益0.027元，低于市场预期。主要原因是天然气供应短缺导致尿素持续停车，停工损失及财务等费用大幅增加近2亿，期间费用同比增加91.2%。

费用持续高位，后续有望改善。一季度公司费用率同比大幅提高5个百分点，达到18.6%的历史最高水平，其中管理费用同比增加64%，主要原因是停车导致维护修理费大幅增加，同时东明矿业和珠海复材并表增加了管理费用，而这两个公司本期并未带来收入增加。受新子公司厂房和设备带来的资金需求，公司短期负债增加，导致财务费用同比增加164%，我们预计随着新项目建成和募集资金到位，公司各项费用将有所下降。

现金紧张，资本结构有待优化。受累近年连续大额的资本开资和大幅上升的费用影响，资本负债同比上升3.8个百分点至72.2。公司现金流趋于紧张，流动和速动比例大幅下滑至0.83和0.65，现金流动负债比为-0.046。

4月29日，公司非公开增发方案获得证监会核准，募集资金18.56亿，募集资金到位将有利于公司项目的及时完成，同时资产负债比将优化至67%，低于银行融资警戒线，有利于现金流压力的缓解。

公司业务扩张将进入收获期。10年公司玻纤和聚甲醛产能分别增加8、6万吨，11年80万吨煤头尿素、24万吨煤制甲醇、珠海1亿平电子布搬迁、1500平米锂电池隔膜等项目均预计将于今年下半年投产。短期业绩受累停车和费用上升，我们下调公司11、12年EPS分别为0.64元、1.05元，对应11、12年PE34倍、20倍，估值基本合理。11年公司主营扩展进入收获期，有望将带来业绩提升。假设集团重组成功将大大增加公司业绩，合并后11-12每股收益分别为1.6元和1.8，维持“买入”评级。

风险提示：项目进展低于预期、重组面临不确定性。

国际实业

投资亮点

1、公司是新疆地区性焦炭龙头企业。公司依托新疆丰富优质的煤炭资源(拥有全国储量的40%)，确立了以煤焦化产业为核心的企业发展战略。公司的煤炭品种齐全，拥有包括25号焦煤、1/3焦煤、15号焦煤、瘦煤、无烟煤等各类煤种。

2、重组煤焦化：2010年4月，出售煤焦化公司100%股权，其中以持有的煤焦化公司13.7%股权对铸管资源进行增资，增资完成后公司合计拥有铸管资源30%股权，增资同时，由铸管资源受让公司持有的煤焦化公司剩余86.3%股权。铸管资源取得煤焦化公司全部股权后，将投资建设2期70万吨焦化项目，总计焦炭产能达到140万吨，公司持有30%股权，相当于占有42万吨焦炭产量。

3、石油石化产业：随着我国汽车市场持续高速增长，成品油需求增大，新疆地区石油储量丰富，国家已明确提出要把新疆建成全国大型油气生产和加工基地，为新疆油品产业发展带来了前所未有的发展机遇。

4、公司持有中油公司50%股份。该公司位于乌鲁木齐市头屯河区王家沟工业园区，全厂占地53.3万米，建有一套生产能力为25万吨/年产常压及15万吨/年产异构化生产装置，可用于生产柴油、液化气、石脑油和汽油。建有储备油气罐119个，总库容量近33万m3，地下油路等各类管网总长约80公里。

5、房地产业务：公司房地产业务从2010年起将进入大发展和收获期，目前在开发的南门国际城商业综合体项目总建筑面积28万平方米，预计2010年-2012年将会每年平均为公司贡献1亿元左右净利润，公司还拥有总面积约40万平方米的商业土地储备，公司将持续开发该项地产项目。

6、参股新疆钾盐：2010年12月，新疆钾盐公司拟将注册资本增至5亿元，其中公司决定以应收新疆钾盐公司的债权3590万元进行增资。增资完成后公司占10.94%股份。新疆钾盐公司拥有丰富的天然钠硝石资源，其中拥有钠硝石采矿权1个，探矿权23个，矿区勘查总面积1171.1825平方公里。

7、风险提示：(1)行业和市场风险； (2)价格变动风险； (3)汇率风险。

青松建化调研纪要

青松建化 600425 非金属类建材业

研究机构：中金公司 分析师：罗炜，关雪 撰写日期：2011-07-07

公司近况：

上半年产销量同比小幅增长。全年产销量可能为620万吨，低于年初计划的700万吨。产销量低于预期并不是市场需求不好，而是公司在去年11月至今年5月期间，对粉磨系统进行技改，影响了熟料产能的发挥。北疆产销量从年初计划的200万吨调整至170万吨，南疆产销量从年初计划的500万吨调整至450万吨。

近期本部3000t/d，乌苏市3000t/d 投产，库车5000t/d 将于8月20日投产。按照公司现有计划，明年，克州5000t/d5月30日投产。2013年，乌鲁木齐2*7500t/d 同时投产。

二季度南疆低标号水泥含税平均价格410元，6月价格已经达到450元。去年二季度价格为334元。北疆一季度价格460元，二季度530元。当前维持在这个水平。公司70%的产品为低标号水泥。公司认为下半年南疆价格维持在450元，北疆价格500元，明年最多还有50元的涨幅。继续大幅上升的可能性不大。

上半年吨水泥成本约为250元，主要是人工上涨25%，煤价小幅上涨。由于公司在建项目都是募投项目，资产负债率不高，财务费用今年并没有大幅上升，预计吨三费同比有所下降。

大平滩煤矿(持股49%)，今年年底有望见到煤，明年8月之后进入市场，但明年不会贡献利润，2013年有望达产。大平滩煤矿年产量240万吨，80-90%是焦煤，盈利能力可观。吐鲁番项目，水电项目今年年底并网发电，太阳能和风能一期开始并网发电，2013年底启动2000万吨露天煤矿，2014年出煤。金矿项目已经确认放弃，认为价格过高，风险太大。

投资建议：推荐

根据最新的调研信息，我们调整今明两年盈利预测至 1.01元和1.43元。由于公司定向增发将摊薄明年盈利37%，导致公司估值水平偏高。中短期看，估值吸引力低于天山股份。

但是，我们认为新疆地区供需景气度在未来2-3年持续，而公司将在这两年中规模扩大2倍，盈利还将持续快速增长。2013年以后，公司的煤炭等业务也将贡献盈利，盈利增长的持续性较强。

维持推荐。