重组前夕注入资产突击注水

根据披露的重大资产重组草案，本次重组分三步走。第一步，公司以全部资产和负债作价4.89亿元与瑞星集团所持有的润银化工的部分等值股份进行资产置换；第二步，公司拟以5.34元/股的价格向润银化工除东源电器以外的全体股东发行6.69亿股吸收合并润银化工；第三步，公司拟向不超过10名对象定向发行股份，融资不超过11亿元补充流动资金。

从财务报表上看，注入资产润银化工近两年的业绩表现良好。2011年至2012年经审计的财务报表显示，润银化工营业收入从30.32亿元增加至39.18亿元，年增长率为29.22%。然而，其资产构成却经不起推敲，调查中记者发现，瑞星集团在本次重组预案公布前夕突击将部分盈利不佳甚至亏损的公司转让到润银化工名下，给润银化工资产“注水”。

预案显示，目前润银化工旗下三家全资子公司山东泰鑫物流有限公司（以下简称“泰鑫物流”）、山东鑫瑞化工装备有限公司（以下简称“鑫瑞装备”）和山东祥瑞化工原料有限公司（以下简称“祥瑞化工”）均是在2012年下半年，也就是在重组停牌前后从瑞星集团转让过来的。润银化工负债由此从2011年的47.38亿元攀升至2012年的53.71亿元，增长13.4%，资产负债率高达75.7%。

业绩方面，3家子公司的表现并不乐观。2012年，泰鑫物流营业收入为0，净利润-195.41万元；鑫瑞装备营业收入为2197.43万元，净利润-226.14万元；祥瑞化工营业收入4882.56万元，净利润17.82万元。

就是这样一个债台高筑，资产质量“寒酸”的企业，评估机构对其17.25亿元的账面值给出了40.61亿元的评估值，增值率为135.37%。

卖资产价值被指低估

相比润银化工135.37%的增值率，东源电器置出资产仅17.17%的溢价显得很突兀。

根据天华大彭出具的《审计报告》，截至2012年12月31日，东源电器经审计的母公司报表口径的总资产为94492.69万元，负债为52720.31万元，股东权益为41772.38万元。根据资产基础法评估结果，截至评估基准日2012年12月31日，东源电器净资产的评估值为48946.62万元，增值率为17.17%。

对比润银化工的评估结果，两项评估反差最大的是固定资产评估值。东源电器的固定资产账面净值2.04亿元，评估净值不增反减，为1.99亿，减值2.78%。而润银化工固定资产账面值33.68亿元，增值14.66亿元，增值率高达43.51%。值得一提的是，东源电器置出资产均未抵押，而润银化工18处房屋及建筑物则均处于抵押状态。

对于市场所质疑的评估值低的问题，东源电器谦虚地表示，“东源电器所属输配电行业是基础性的供电行业，由于行业内企业普遍缺乏核心技术，产品同质化程度严重，导致竞争主要呈现价格竞争的态势。东源电器始终只能在固有的中低端领域经营，在高端市场上难以取得突破，故而较难获得超过行业平均水平的收益。”

有投资者怀疑东源电器之所以自贬身价，以“友情价”出售资产，是在为原输配电资产的接盘方铺路。该投资者分析，重组双方业务风马牛不相及，隔行如隔山，未来这些资产很可能不会流入瑞星集团，而是流向东源电器掌门人孙益源或其掌控的其他公司。

针对投资者的疑惑，本报将对此次重组进行跟踪报道。