云海金属（002182）：产能释放迎来业绩拐点

利润增长源于费用节约、五台云海扭亏。2012年公司主营产品镁、铝合金销售量虽然同比略有增加，但因为加工业务量增加，收入小幅下滑1.18%，毛利同比上涨3.81%。利润的大幅增长源于公司对各项费用的严格控制，财务费用7002.38万元，同比下滑15.93%，主要是受国家政策调整，银行贷款利率下降；销售费用7834.61万元，同比下降4.46%，主要源于出口量降低，海运费下降；营业税金及附加3218.38万元，同比下降39.80%；研究开发费投入和员工薪酬提高导致管理费用1.22亿元，同比增长27.51%。三项费用+营业税金及附加合计3.03亿元，同比减少1181万元，同比减少3.75%。

镁合金产品盈利持续提升。从公司主要产品毛利构成来看，镁合金板块盈利能力逐步转好，主要源于五台云海5万吨镁合金项目技改完成，贡献净利润1105.55万元，而2011年同期亏损2074.61万元；苏州云海回收业务盈利稳定，2012年净利润3516.78万元。我们预计巢湖10万吨项目将于2013-2016年相继建成达产，因为该项目采用全产业链生产镁合金，具备成本优势，将进一步提升镁合金板块盈利。

镁价冲高回落。2012年国内镁价整体呈现震荡冲高回落走势，全年均价17485元/吨，同比微涨0.14%。由于美国对原产于中国的金属镁采取反倾销制裁，因此国内镁主要出口欧洲，较少受益于美国汽车用镁增长。而欧洲汽车产业下滑严重，2012年汽车销量约为1170万辆，是该地区19年以来的最低值，业内预计2013年欧洲汽车用镁消费仍不乐观，影响我国金属镁出口。但2013年1月1日起我国金属镁相关产品出口关税取消，对出口有积极刺激作用。综合来看，我们认为今年镁市场整体向好。

首次给予“增持”评级。公司一直致力于镁合金生产，自主研发的已应用于产业化的粗镁一步法生产镁合金、镁合金压铸边角料再生回收净化工艺技术，保证镁合金品质，成本优势明显。在对镁价格比较保守的假设下，公司未来利润增长点来自于(1)五台云海技改完成，随着产能利用率逐步提升，成本优势渐显；(2)巢湖5+5万吨镁合金产能投放；(3)公司期间费用繁重，成本控制，特别是财务费用控制将对利润提升效果明显。

我们预计公司2013-2014年EPS分别为0.23元和0.30元，对应的动态PE分别为36.55倍和27.86倍，首次给予公司“增持”的投资评级，目标价9.06元，对应2013年PE40倍。（海通证券）