核心观点：

●当前经济增长堪忧。从决策层的表态和行动来看，下半年经济面预计不会更差。从经济增长的需求角度看，下半年不必过于担心通胀。

●货币增速下降的主要原因是银行同业业务受到严重抑制，加之贷款余额增速继续下降，派生的存款大幅减少。

●社会融资总量同比大幅下降的主要原因是银行间市场流动性紧张导致未贴现银行承、兑汇票和企业债券融资同比大幅减少，而新增信托贷款规模高于去年同期。

●下半年受同业业务整顿的影响，票据融资规模将继续受抑制。包括贷款类集合信托在内的非标融资业务需求将受到支撑。

●《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》强调未来我国将继续执行稳健的货币政策，合理保持货币信贷总量。在货币政策工具的使用上，要综合运用数量工具及价格工具的组合；充分发挥再贷款、再贴现和差别存款准备金的动态调整机制。

●虽然央行三次逆回购比上一轮的平均利率高出约1个百分点，但从中标利率逐次降低并带动二级市场利率相应走低的情况来看，诺亚认为央行是在通过逆回购引导市场利率下行。

●诺亚认为重启逆回购的背景是稳增长的需要，主要原因是下半年被动释放的资金规模明显小于上半年，且外汇占款——主要的基础货币投放渠道也呈现趋势性减少。

此轮逆回购发挥了公开市场利率引导二级市场的作用。如果下半年公开市场利率能有效发挥锚定作用，那么短期利率走势将比我们在半年度策略报告中预计的更加平稳。

●目前来看，债券市场分歧较为严重，长短期利率品种收益率和成交量出现分化。短期品种价格波动风险较大，长期品种面临收益率上行风险，建议重配置轻交易；虽然经济增速有所企稳，但高速增长期掩盖的风险将在较低增长期暴露，信用债整体风险上升，建议配置高等级信用债。

●信托资产规模增长正在放缓。集合信托业务面临其他机构资管业务的竞争日益加剧。自从银信合作受到限制后，银行体系资金购买单一信托或单一信托受益权的规模增加，这些计入单一信托资产规模。

●过去两年，房地产信托规模增速呈下降趋势，在房地产开工与销售指标持续表现良好的背景下，房地产融资需求旺盛，成为信托资金主要需求方。同时，虽国内外对地方政府性债务担忧情绪日渐加重，信政合作仍然维持较快增长趋势。

●据诺亚最新了解，出于对地方政府债务问题的担忧，信托公司参与地方政府相关融资的热情有所下降，风险控制等级有所提升，导致此类产品新增规模明显减少，部分财富管理机构也暂停了此类产品的配置和销售。

●考虑到近期决策层对经济增长、房地产和地方政府性债务的态度，诺亚预计下半年房地产信托增速可能有所上升，地方政府融资增速可能有所下降。如果新发行信托产品偏重房地产项目重新成为趋势，可能使信托业务的行业集中风险升高。

●新发行产品主要投向依然是房地产和基础设施，从信托资金运用方式来看，贷款依然是主流。

●诺亚预计下半年此类业务受到进一步限制的可能性较大，对单一信托的规模增长会有不利影响。但可以看出虽然银信合作在受到限制后迅速减少，银行转而借道同业资金投资信托资产的规模却在增长。